近年來，全球金融科技發(fā)展日新月異，以“ABCD”即人工智能、區(qū)塊鏈、云計算、大數(shù)據(jù)等為核心驅(qū)動力的科技應(yīng)用新趨勢對資本市場產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。在此背景下，新修訂的證券法首次在法律層面明確規(guī)范了程序化交易，是對全球證券市場發(fā)展趨勢的立法回應(yīng)，為進(jìn)一步防范資本市場系統(tǒng)性風(fēng)險和打擊違法交易行為提供了法律依據(jù)，具有重要的里程碑意義。
程序化交易案件對司法審判提出了新挑戰(zhàn)。與傳統(tǒng)人工交易不同，程序化交易是依托計算機(jī)程序和特定策略進(jìn)行決策、下達(dá)交易指令的新型證券交易方式，其典型形式是高頻交易，也是國際證監(jiān)會組織、美國、歐盟等境外資本市場監(jiān)管重點(diǎn)。近年來，從美國芝加哥聯(lián)邦法院判決的全球首起高頻交易刑事案件“Michael Coscia幌騙”案到對美國“股市閃崩”案嫌疑人Sarao采取巨額罰款和永久性市場禁入措施，以及我國光大證券“烏龍指”案件、“伊世頓”特大操縱股指期貨案，均引發(fā)了社會高度關(guān)注。程序化交易案件也給司法審判活動帶來了前所未有的挑戰(zhàn)：一是案件類型相互交織。程序化交易可能涉及自律監(jiān)管、行政處罰、民事賠償或刑事犯罪，往往需要綜合性的金融審判知識和專業(yè)化的審判組織、人員。二是案件審理難度空前加大。高頻交易采用復(fù)雜的計算機(jī)程序編程和運(yùn)用大量的策略模型，其延時技術(shù)已達(dá)到微秒（一微秒相當(dāng)于百萬分之一秒）級別，復(fù)雜案件的交易記錄以千萬甚至以億計數(shù)，證據(jù)審查和違法所得計算可能會曠日持久。三是判決影響面較大。案件交易量和資金量大、受損者多，可能需要創(chuàng)新適用代表人訴訟等集體訴訟形式，還會對資本市場產(chǎn)生風(fēng)向標(biāo)效應(yīng)。
一、堅持國家適度干預(yù)，維護(hù)金融交易安全
黨的十九屆五中全會提出，要維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)安全和金融安全，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的底線。證券市場安全是證券法的基本價值趨向，也是資本市場健康發(fā)展的重要標(biāo)志。隨著程序化交易技術(shù)的迭代升級，市場參與者的競爭往往集中于比拼交易速度，由此引發(fā)的交易風(fēng)險不可小覷。在極端交易行情下，程序化交易可能會起到大幅助漲或助跌作用，特別是一旦交易指令發(fā)生錯誤，引發(fā)跟風(fēng)的“羊群效應(yīng)”，可能導(dǎo)致市場大跌甚至崩盤，通過期現(xiàn)市場聯(lián)動傳導(dǎo)引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險。在程序化交易處罰行政訴訟類案件中，司法機(jī)關(guān)應(yīng)以國家適度干預(yù)原則為指導(dǎo)，重點(diǎn)審查證監(jiān)機(jī)構(gòu)依法履行程序化交易監(jiān)管法定職責(zé)的情況，交易所作為一線監(jiān)管機(jī)構(gòu)充分履行異常交易風(fēng)險防范的自律監(jiān)管職責(zé)的情況，證券期貨公司履行對客戶交易指令的“合理監(jiān)督”義務(wù)和發(fā)揮第一道關(guān)口作用的情況，以及高頻交易客戶信息披露義務(wù)情況等，通過司法個案強(qiáng)化維護(hù)金融交易安全的理念。
二、尊重市場主體選擇，維護(hù)交易自由效率
追求交易自由和效率是現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在動力。程序化交易是金融科技發(fā)展對傳統(tǒng)人工證券交易方式的變革，是市場交易主體自由選擇的結(jié)果，體現(xiàn)了交易自由原則。程序化交易有利于提高交易效率，增加市場交易的流動性，促使市場發(fā)揮價格發(fā)現(xiàn)功能，從而形成最優(yōu)交易價格。證券法確認(rèn)程序化交易，實質(zhì)上是承認(rèn)市場主體在交易方式上的自由選擇權(quán)，是尊重市場發(fā)展趨勢和市場主體創(chuàng)新精神的體現(xiàn)，有利于規(guī)范程序化交易的發(fā)展，進(jìn)一步提高證券交易效率，激發(fā)資本市場的活力，提升市場發(fā)展的深度及廣度。程序化交易目前在我國尚處于起步階段，需要在法律框架下為其創(chuàng)造合理的發(fā)展空間。在濫用程序化交易操縱市場類案件中，司法機(jī)關(guān)應(yīng)順應(yīng)金融科技發(fā)展趨勢，承認(rèn)程序化交易本身所固有的速度優(yōu)勢和技術(shù)優(yōu)勢，嚴(yán)格重點(diǎn)審查相關(guān)主體人為干預(yù)扭曲市場價格的客觀操縱行為，不宜輕易將交易速度或技術(shù)作為認(rèn)定操縱市場的首要因素，以尊重和保護(hù)技術(shù)創(chuàng)新，避免阻礙科技的正常迭代升級。
三、貫徹“三公”基本原則，保護(hù)投資者合法權(quán)益
公開、公平、公正的“三公”原則是證券市場交易的基本原則，是維護(hù)市場交易秩序和保護(hù)投資者合法權(quán)益的必然要求。投資者是資本市場的主體，保護(hù)投資者利益是證券立法的主旨。與高頻交易相伴而生的“幌騙”“塞單”“試單”等市場操縱行為，違反了證券交易“三公”原則，嚴(yán)重?fù)p害了投資者利益。對此，新證券法第五十五條和2019年證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于〈期貨交易管理條例〉第七十條第五項“其他操縱期貨交易價格行為”的規(guī)定》均增加了操縱類型的規(guī)定；同期實施的《最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理操縱證券、期貨市場刑事案件適用法律若干問題的解釋》細(xì)化了操縱的判定指標(biāo)。為準(zhǔn)確適用上述規(guī)定，在程序化交易賠償案件中，司法機(jī)關(guān)應(yīng)重點(diǎn)審查操縱行為與投資者遭受損失之間的因果關(guān)系、投資者損失的計算期間和數(shù)額等問題；在程序化交易刑事案件中，司法機(jī)關(guān)應(yīng)秉持刑法特有的歉抑態(tài)度，遵循同質(zhì)性解釋的原則，對操縱行為的兜底性規(guī)定進(jìn)行合理推理，重點(diǎn)審查高頻交易對市場秩序的危害程度，適度運(yùn)用刑罰手段保障投資者的合法權(quán)益。
程序化交易是全球資本市場交易技術(shù)的深刻變革。在程序化交易案件中，司法機(jī)關(guān)應(yīng)堅持維護(hù)交易自由效率與國家金融安全并重，注重保護(hù)投資者合法權(quán)益，以有效發(fā)揮司法審判保障資本市場改革發(fā)展的重要職能。
（本文為中國法學(xué)會部級法學(xué)研究課題（CLS(2015)D133）的階段性成果之一）
（作者單位：西南政法大學(xué)）